北京一般治疗白癜风费用多少钱 http://www.csjkc.com/（报告出品方/作者：中泰证券，谢楠）
一、上市十年，成功质变
基础化工民营企业，转型为食品添加剂全球龙头
公司是全球食品添加剂细分领域龙头企业。公司主要产品为食品添加剂及配料、食用与日化香精香料以及大宗化学品，下游客户包括各大食品饮料以及香精香料等公司。从发展历程看，公司以氮肥等基础化工品起家，并于年成功上市。-年，公司发展战略为做大做强基础化工，保持精细化工领先地位，并且扩建硝酸、硫酸等基础化工品产能。-年，伴随着国内经济从快速增长进入中低速增长，且人民生活水平的提高，公司调整发展战略，基于化学与生物技术，聚焦于精细化工，积极拓展医药、食品添加剂等领域。经过持续的转型与拓展，公司成为食品添加剂安赛蜜、三氯蔗糖以及麦芽酚龙头企业。从业绩看，-年公司营业收入由22.9亿元提升至36.7亿元，年复合增速为4.8%；同期公司归母净利润由1.9亿元提升至7.2亿元，年复合增速为14.5%，收入质量持续提高。
精细化工成为毛利核心来源，公司盈利能力踏上新台阶。从毛利来源看，-年公司精细化工占比由30.0%提升至72.3%，精细化工成为公司主要毛利来源。从毛利率看，-年公司综合毛利率围绕10%波动；-年公司综合毛利率维持在20%以上，其中，年公司综合毛利率达到33%，主要是由于产品价格大幅度上涨。
新项目达产贡献业绩，利润中枢有望再次上移
近两年来，公司持续加大固定资产投资。年公司在建工程达到7亿元。年以来，伴随着在建工程陆续转固，公司利润中枢有望再次上移。从ROE看，年公司ROE创下历史新高。-年，由于公司产品价格下跌且新产能处于建设阶段，公司ROE持续回落，年为15.5%，处于低位。我们预计在新项目达产后，公司ROE有望步入上行阶段。
民营企业，杨乐与杨迎春为公司实际控制人
股权结构清晰。公司实际控制人为杨迎春与杨乐先生，两者为父子关系。杨迎春先生，年3月至年4月任安徽金禾实业股份有限公司董事长；年9月至今任滁州金辰臵业有限公司执行董事兼总经理；年3月至今，任安徽金瑞投资集团有限公司董事长；年3月12日至今任安徽金瑞投资集团有限公司总经理。杨乐先生，现任安徽金禾实业股份有限公司董事长，安徽金瑞投资集团有限公司董事，安徽金春无纺布股份有限公司董事等。公司子公司包括金轩科技有限公司、金沃生物科技有限公司、金弘新能源科技有限公司等。
二、成本为矛，打造细分领域全球龙头
安赛蜜：不惧行业新增产能投放，公司龙头地位稳固
公司是全球安赛蜜龙头。安赛蜜又名AK糖，化学名为乙酰磺胺酸钾，是第四代甜味剂。年首次被合成，年美国批准其使用，年我国批准其使用，是公认的安全甜味剂。目前全球已有多个国家正式批准安赛蜜用于食品、饮料、口腔保健、化妆品及药剂等领域。年公司开始探索安赛蜜技术并小试生产成功。年德国Nutrinova安赛蜜专利过期后，公司凭借技改提高收率与向上配套原材料具备的成本优势，逐步成为了全球安赛蜜龙头。
安赛蜜需求向好，行业新增产能投放在即。纵观安赛蜜近十年价格变化，大致可以分为两个阶段，-年，由于专利过期，新增产能进入价格持续下滑，公司安赛蜜毛利率维持在20%附近波动；年公司安赛蜜进入微利状态，主要是公司新增吨产能，行业供给压力增大。-年，随着供给格局优化，安赛蜜价格企稳并且趋势上行。公司毛利率逐步提升，且通过成本优化，安赛蜜毛利率提升幅度超过价格涨幅。由于安赛蜜需求向好，吸引新玩家进入。根据投资者平台，截止年9月10日，醋化股份规划1.5万吨安赛蜜已进入全面安装阶段。
三氯蔗糖：供给格局优化，公司持续加固成本护城河
公司新产能投产，一举成为全球龙头。三氯蔗糖是第五代甜味剂，年首次被合成，年加拿大率先批准使用三氯蔗糖，年我国允许其作为食品添加剂使用，是公认的优秀甜味剂。年公司开始布局三氯蔗糖，年实现三氯蔗糖的工业化生产。百事可乐因阿斯巴甜安全问题，选择三氯蔗糖与安赛蜜复配。在此背景下，公司抓住时机，扩产三氯蔗糖满足行业需求。年底公司吨三氯蔗糖项目建成，并于年初投产，公司成为全球三氯蔗糖龙头。
扩产氯化亚砜、规划DMF，强化成本护城河。在三氯蔗糖的竞争中，公司通过配套原材料与技术优化，打造成本优势。氯化亚砜与DMF是三氯蔗糖的主要原材料。通过定远一期项目，公司投产4万吨氯化亚砜产能。伴随着三氯蔗糖产能提升，年公司再次新建4万吨氯化亚砜，预计年初投产。DMF作为三氯蔗糖的主要原材料之一，公司计划投资建设DMF产能。根据投资平台消息，公司已开展了DMF项目建设的相关行政审批工作。未来随着原材料的逐步完善，公司的成本优势或将进一步强化。
三氯蔗糖供给有望趋于有序化与集约化。-年，伴随着产能的持续扩张与成本不断下降，三氯蔗糖价格持续下跌。其中，年三氯蔗糖价格上涨，主要由于环保导致供给收缩。由于价格的下跌、环保成本不断提升与原材料价格上涨，行业小企业处于微利阶段。而年疫情爆发，加速行业小产能出清。目前仅有公司、康宝生化等几家企业能够稳定生产。根据年生态环境部办公厅发布的《环境保护综合目录》，三氯蔗糖为“两高”行业，在能耗与环保政策约束下，供给格局有望优化。由于泰莱公司采用光气氯化生产工艺，三废处理难度更大，因此环保限制及上游配套不完备导致生产成本较高，很难再进一步扩大生产规模。未来新增产能主要来自金禾实业等现有企业，公司具备成本优势。
麦芽酚：新增产能投产在即，巩固全球龙头地位
公司为麦芽酚龙头。麦芽酚是一种香料，用作食品添加剂，可以分为甲基麦芽酚与乙基麦芽酚。其中，甲基麦芽酚可以用于医药中间体。由于基础化工品业绩波动，年公司购买了乙基麦芽酚技术并突破甲基麦芽酚技术，根据公司公告，经过技术改进麦芽酚得率达到2.5，年公司成为麦芽酚全球龙头，行业格局较为稳定。
镁锭、糠醛是麦芽酚主要原材料，公司配套糠醛。公司甲、乙基麦芽酚生产采用糠醛路线，生产过程为：镁与卤代烷在无水乙醚或四氢呋喃溶剂存在下进行反应，合成格氏试剂，然后格氏试剂与糠醛加成反应，再经水解得糠基醇中间体。分离溶剂后的糠基醇中间体在甲醇水溶液中低温用氯气氯化，然后再在酸性介质中加热水解重排，得麦芽酚粗制品。粗制品经升华提纯再在乙醇中重结晶，晶体干燥后得成品包装。
新产能投产后行业或迎新一轮洗牌，公司全球龙头地位进一步巩固。我国是麦芽酚生产大国，行业供给格局较为稳定，国内生产规模的较大的生产企业主要有金禾实业、天利海、万香国际等。年天利海事故频发导致生产不畅，麦芽酚价格大幅度上涨，公司充分受益。此后，随着天利海复产，麦芽酚价格逐步回落。公司新增产能投产后，行业或将进入新一轮洗牌阶段，原有落后产能因技术落后、环保压力等方面原因淘汰，小产能进一步出清，公司龙头地位有望进一步巩固。
成本优势难以复制，公司龙头地位稳固
公司凭借成本优势在多个产品达到全球龙头地位。我们认为其成本护城河难以被竞争对手打破。公司的成本优势不仅是源于产业链的完善与技术创新，而且也来自于公司按照循环经济思路，日复一日的对各个生产环节充分利用。从研发费用看，公司每年研发投入已超1亿元，拥有丰富的专利。具体来看，资金除了投入技术改进提高收率，还被投入到废液回收、副产物回收等多个方面。因此，我们认为虽然三氯蔗糖、麦芽酚与安赛蜜产品均面临新进入者，公司仍然将具备综合成本优势，龙头地位稳固。报告来源：（未来智库）
三、三氯蔗糖步入收获期，“无糖”饮料赛道长坡厚雪
三氯蔗糖景气有望持续，为公司注入成长动能
供给格局优化叠加需求旺盛，三氯蔗糖景气有望持续。供给端，如前文说述，当前能够稳定生产的企业主要是公司、康宝生化等为数不多的企业。根据年生态环境部办公厅发布的《环境保护综合目录》，三氯蔗糖为“两高”行业。伴随着政策的推进，行业供给有望趋于有序化。需求端，三氯蔗糖的安全性、稳定性、口感均受到广泛认可，是肥胖症、心血管疾病和糖尿病患者食品的理想甜味替代品之一。可口可乐、百事可乐等饮料公司采用三氯蔗糖作为甜味剂。伴随着无糖饮料的快速渗透，三氯蔗糖需求空间广阔。综上所述，在供给强约束与需求快速增长情况下，我们预计三氯蔗糖景气有望持续。三氯蔗糖高景气有望为公司注入充沛资金，从而进一步支撑公司成长。
安赛蜜、麦芽酚产品盈利有望迎来修复。在成本推动下，安赛蜜、麦芽酚价格大幅度上涨。截止年12月2日，安赛蜜单吨价格达到9.5万元/吨，甲基麦芽酚单吨价格为15万元/吨，乙基麦芽酚单吨价格。
代糖进入快速发展阶段，公司产品为理想甜味剂
健康意识提升叠加成本优势，“无糖”饮料赛道长坡厚雪。从市场规模看，蔗糖占据甜味配料主要市场。根据中国产业信息网，年全球蔗糖产量达到万吨，为代糖提供了广阔的市场空间。从消费端看，伴随着糖尿病人数不断增加与消费者健康意识的提高，越来越多消费者倾向于选择低糖与无糖产品。从成本端看，人工甜味剂具备更低的价甜比，与天然甜味剂相比具备成本优势。在健康意识提升与成本优势的双轮推动下，代糖行业迎来广阔的发展空间。
代糖大势所趋，饮料巨头持续发力。无糖饮料市场是人工合成甜味剂最主要下游，我们选取可口可乐公司分析代糖行业发展历程。-年，可口可乐开始探索无糖饮料，我们预计驱动力主要来源于下游客户对无糖饮料需求；年之后，各国对含糖饮料征收糖税，加速企业向无糖饮料拓展；年可口可乐提出将推出更多无糖产品，根据可口可乐公司年三季报，无糖产品连续8个季度实现两位数增长，远高于同类饮料。而且可口可乐无糖产品品类也持续丰富，年再次推出醒元素零糖气泡水。从可口可乐无糖饮料布局看，表现为品类逐步丰富，需求呈现两位数增长。
预计我国无糖饮料保持高速增长。随着我国生活水平提高以及消费者的健康意识的提升，叠加年健康中国计划的推进，国内无糖饮料市场进入黄金时期，以元气森林为代表无糖饮料品牌得到了快速发展。根据海豚社数据，年元气森林销售收入达到27亿元，同比增长%。中国科学院大数据挖掘与知识管理重点实验室在《中国无糖饮料市场趋势洞察报告》中指出，—年中国无糖饮料市场规模由16.6亿元提升至.8亿元，年复合增速为38.6%，远高于行业整体增长率。展望未来，中国无糖饮料渗透率有望持续提升。根据《中国无糖饮料市场趋势洞察报告》，年元气森林市场份额仅为中国饮料市场的0.4%。伴随着健康意识提升与生活水平提高，代糖饮料渗透率有望持续提升。中科院在该报告预计年中国无糖饮料市场有望达到.4亿元，年复合增速14.6%。
三氯蔗糖、安赛蜜是优秀人工合成甜味剂。甜味剂是指能赋予食品甜味的食品添加剂。按照来源可分为天然甜味剂和人工合成甜味剂。人工合成甜味剂主要为糖精、甜蜜素、阿斯巴甜、安赛蜜、三氯蔗糖。安赛蜜、三氯蔗糖为优秀甜味剂。从安全性看，高倍甜味剂糖精、甜蜜素影响消费者身体健康，阿斯巴甜也在安全性方面也受到质疑。相比之下，公司安赛蜜、三氯蔗糖是公认的安全人工合成甜味剂。从成本角度看，安赛蜜价甜比与蔗糖等天然甜味剂相比具备明显的成本优势。从消费者意识角度，伴随着安赛蜜、三氯蔗糖的市场推广，消费者接受度将逐步提升。从饮料企业配方看，复配方式多为安赛蜜+三氯蔗糖、赤藓糖醇+三氯蔗糖。未来伴随无糖饮料快速增长，安赛蜜、三氯蔗糖有望快速增长。报告来源：（未来智库）
四、打造生物质平台，“碳中和”保障成长
定远项目逐步投产，强化成本优势与丰富产品结构。年11月，公司与定远县人民政府签订了《金禾实业循环经济产业园项目框架协议书》，合计投资22.5亿元人民币建设循环经济产业园。其中一期投资额8-10亿元，二期投资额10-12亿元。伴随着糠醛、氯化亚砜的投产，强化了麦芽酚、三氯蔗糖成本优势。公司产品结构也进一步丰富。根据公司公告，年1月佳乐麝香溶液、呋喃铵盐项目进入试生产阶段。
“碳中和”助力生物质平台建设，新材料与香精香料布局可期。生物质是指由各种光合作用产能的所有生物有机体的总称。通过生物炼制可以将其应用于能源领域、医药中间体、香精香料等领域。加强生物质材料资源化利用是实现碳中和的重要抓手。因此，我们认为在碳中和的约束下，生物质资源利用迎来广阔的发展空间。伴随着“碳中和”相关政策逐步落地，传统以不可再生能源为原料的企业或受到约束，以生物质为原料企业有望加速发展。展望未来，公司计划以生物质为主要原料，紧紧围绕食品添加剂、香精香料以及新材料等产品为主要发展方向，通过搭建合理的循环经济产业链和公用工程设施为基础，打造生物基新材料和香精香料产业基地，成长空间有望持续打开。
定远基地稳步推进，新拳头产品可期。精细化工产品具备较高的毛利率，但是单一产品市场空间不大。过去，公司通过极致成本优势，推动行业集中度提升，打造出麦芽酚、安赛蜜与三氯蔗糖三个拳头产品，支撑公司成长。未来，我们预计公司有望在定远基地持续打造拳头产品，进而支撑公司成长。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：。
